Рубль на протяжении большей части февраля дешевел, достигнув минимумов с декабря 2023 г. Однако в конце прошлого месяца российская валюта быстро восстановилась, отыграв все февральские потери.
Давление на рубль продолжают оказывать ключевые внешние и внутренние факторы, в первую очередь недостаточный для комфортного покрытия возросших бюджетных расходов объем экспортной выручки. В то же время жесткая монетарная политика ЦБ и усиленные меры валютного регулирования по-прежнему удерживают рубль от устойчивого ослабления. В марте негативные драйверы способны усилить давление на курс российской валюты.
Китайский юань на мировом рынке в феврале сумел приостановить ослабление благодаря мерам властей по поддержке фондового рынка страны, который испытал серьезное падение. У нас в прошлом месяце пара CNY/RUB сохранила лидерство по торговым оборотам, чему в том числе способствовало усиление опасений введения секционных ограничений на операции с валютами недружественных стран.
В деталях
Рубль в прошлом месяце продолжал нисходящее движение, стартовавшее во второй половине января от новых полугодовых вершин. В результате российская валюта обновила двухмесячные минимумы, доллар достигал 93,5 руб.
В конце февраля рубль стал быстро возвращать утраченные позиции. Вероятно, улучшилась ситуация с экспортной выручкой и нефтегазовыми доходами госбюджета. Об этом свидетельствует очередное увеличение спроса Минфина на иностранную валюту в рамках реализации бюджетного правила. Правда, с учетом этого Банк России все равно продолжит продавать валюту, поскольку в первом полугодии для расходования средств ФНБ запланированы такие операции в сумме на 11,8 млрд руб. в день. Покупки для Минфина пока их не перекрывают.
Давление на рубль способно усиливать дальнейшее количественное сокращение (в абсолютных единицах) российского экспорта из-за геополитики и санкций, в том числе объявленных в конце февраля. Правда, ужесточение санкционного режима может создать проблемы и для российского импорта. Наряду с жесткой денежно-кредитной политикой ЦБ и большими обязательствами экспортеров по возврату в страну и продаже валютной выручки это будет сдерживать вероятное ослабление рубля.
На фоне ожиданий нового пакета антироссийских санкций ЕС и G7 усилились опасения введения ограничений на операции с валютами недружественных стран. Правда, эти ожидания вновь не оправдались. Тем не менее китайский юань сохраняет лидерство по торговым оборотам на российском рынке. Объем торгов парой CNY/RUB TOM зачастую превышает совокупный показатель пары USD/RUB и EUR/RUB TOM.
В конце прошлого месяца юань поднимался к отметке 12,88 руб. впервые с декабря, но затем вместе с остальными ключевыми валютами быстро растерял все февральские достижения к рублю.
Сырьевой фактор
Нефтяные цены в начале февраля быстро восстановились после кратковременной, но сильной просадки. Котировки вернулись к максимальным с ноября уровням, около которых продолжают консолидироваться.
Поддержку рынку нефти оказывает сохранение высоких геополитических рисков, связанных с ситуацией в Красном море. Вместе с неудачными попытками заключить перемирие между Израилем и ХАМАС это ставит под угрозу нефтяные поставки и производство. Дополнительным позитивном для котировок нефти выступило продление на II квартал сокращения добычи ОПЕК+.
Закрепление нефтяных цен на текущих уровнях вряд ли может вызвать ощутимое и продолжительное подорожание рубля, учитывая физическое сокращение российского экспорта. По-прежнему присутствуют высокие риски длительного периода более низких цен на сырье из-за ухудшения ситуации в мировой экономике.
Регуляторный фактор
На первом в этом году заседании Банк России ожидаемо оставил ключевую ставку без изменения, смягчив оценку инфляционных угроз. Тем не менее ЦБ в целом дал понять, что жесткая монетарная политика останется на длительный период для снижения инфляции к цели в 4%.
В начале года недельная инфляция стабилизировалась на относительно низком уровне, наблюдается тенденция к ее умеренному замедлению. Это создает предпосылки для снижения ключевой ставки уже на ближайшем заседании ЦБ 22 марта.
Правда, вряд ли процесс смягчения монетарной политики будет быстрым, поскольку инфляционные угрозы сохраняются. Поэтому относительно жесткие денежно-кредитные условия вместе с усиленными для экспортеров мерами валютного контроля продолжат оказывать поддержку рублю.
Долговой рынок
Российский долговой рынок в прошлом месяце продолжил активное снижение, которое лишь ускорилось в последние сессии. В результате индекс гособлигаций RGBI обновил четырехмесячный минимум.
Несмотря на прекращение подъема ключевой ставки и ее вероятное снижение в обозримом будущем, нисходящая динамика ОФЗ сохраняется. Это обусловлено тем, что их доходности долго держались ниже ключевой ставки, отражая ожидания ее соответствующего снижения. В то же время на более долгосрочном горизонте сохраняются высокие риски ослабления рубля, что не только будет препятствовать смягчению монетарной политики, но и уменьшать реальную доходность облигаций.
В целом влияние российского долгового рынка на валютный остается слабым из-за отсутствия основной части иностранных игроков. Это лишает главной составляющей корреляции между облигациями и рублем в виде большого объема сделок carry trade, заключавшихся нерезидентами. Тем не менее дальнейшее снижение котировок ОФЗ способно привести к выходу российских инвесторов из данных активов в иностранную валюту. Это усилит нисходящую динамику рубля.
Перспективы марта
К текущему моменту для рубля складываются противоречивые условия. С одной стороны, ситуация с поступлением иностранной валюты в страну улучшается благодаря относительно высоким ценам на нефть и возможному давлению на импорт геополитической обстановки и усилившихся санкций. Однако последний фактор способствует дальнейшему сокращению физического объема экспорта. Это вместе с возможным увеличением геополитического дисконта в ценах на поставляемые из России товары будет нивелировать для рубля позитив от подорожавшего сырья.
Сохранение ключевой ставки на относительно высоком уровне, а также большая доля валютной выручки, которую экспортеры обязаны возвращать в страну и продавать на внутреннем рынке, — эти меры продолжат оказывать поддержку рублю. В результате базовый сценарий предполагает, что в марте доллар будет находиться в диапазоне 90−92 руб., с вероятным подъемом к его верхней границе к концу месяца.
Заработать на возможном ослаблении рубля или застраховать свои рублевые вложения от такой тенденции можно с помощью фьючерсов на пару USD/RUB (SiH4), CNY/RUB (CRH4). Альтернативой им выступает покупка так называемого синтетического доллара. Данная позиция почти полностью защищает от рисков введения санкционных ограничений на операции с валютами недружественных стран, при этом финансовый результат приближен к покупке пары USD/RUB или фьючерсов на нее.
Китайский юань на мировом рынке может проверить на прочность четырехмесячный минимум к доллару. В этом случае пара USD/CNY способна уйти в область 7,23−7,24. Поэтому у нас при реализации в марте базового сценария юань будет находиться в коридоре 12,4−12,7 руб.
