Рост инфляционных показателей и назначение Кевина Уорша председателем ФРС в последние месяцы привели к повышению реальных, то есть скорректированных на инфляцию, процентных ставок в США. Тем временем пенсионные фонды Канады, Нидерландов и Дании отступили от усилий, начатых в прошлом году для хеджирования долларовой экспозиции, свидетельствует анализ коэффициентов валютного хеджирования, проведенный Wells Fargo.
Этот разворот ослабляет давление на доллар и дополнительно подрывает кратковременно популярный нарратив о том, что инвесторы уходят от доллара в рамках стратегии «продай Америку».
Хотя исчерпывающих данных по хеджированию немного, схожая динамика, по‑видимому, наблюдается и среди других институциональных инвесторов, работающих с реальными активами, отметил Карл Шамотта, главный рыночный стратег платежной компании Corpay в Торонто. «Поскольку долгосрочное хеджирование может быть дорогим и сокращать доходность, часть этого увеличения сейчас сворачивается — в основном пассивно, по мере того как компании позволяют хеджам истекать без их замены», — сказал Шамотта.
Коэффициенты хеджирования, отражающие долю долларовой экспозиции фонда, защищенную от валютных колебаний, за год снизились на 5 процентных пунктов у некоторых датских фондов и на один процентный пункт у некоторых канадских фондов.
Стратегия «продай Америку» «не была лишь шумихой… за ней стояли реальные потоки», — сказал Эрик Нельсон, глобальный руководитель валютной стратегии в Wells Fargo, имея в виду усилия глобальных пенсионных фондов по хеджированию. «Но импульс к хеджированию ослаб… и эти тенденции с тех пор развернулись».
Жесткая ФРС играет свою роль
Поскольку американская валюта находится вблизи максимума за год, ожидания жесткой политики ФРС служат препятствием для хеджирования.
Иностранные инвесторы хеджируют валютный риск, продавая доллары на форвардном рынке, однако стоимость хеджирования привязана к разнице процентных ставок между США и их родной страной. Более высокие ставки в США делают хеджирование дороже и сокращают чистую доходность. Поскольку краткосрочные ставки в США примерно на 140 базисных пунктов выше, чем в еврозоне, хеджирование долларовой экспозиции остается дорогостоящим для многих зарубежных инвесторов.
«Более высокие реальные процентные ставки в США делают инвестиции в доллар более привлекательными, но также делают валютное хеджирование более дорогим, поэтому крупные инвесторы предпочли оставить большую часть своих вложений в американские акции без хеджирования», — сказал Гарт Аппелт, руководитель подразделения валютных и деривативов на развивающихся рынках в Mizuho Americas.
Изменение корреляции доллара с американскими акциями также сделало хеджирование менее срочным для иностранных инвесторов.
Рынки были потрясены в начале 2025 года после введения глобальных тарифов президентом США Дональдом Трампом в рамках «Дня освобождения». Доллар не проявил своего привычного поведения защитного актива и упал вместе с американскими акциями — фактически двойной удар для иностранных инвесторов с существенной экспозицией к рынку акций США.
«Люди теряли вдвое больше на позиции, которая в предыдущее десятилетие служила идеальным хеджем», — сказал Алекс Молони, руководитель направления макродискретионных стратегий и валютных решений в Insight Investment.
В этом году доллар вновь укрепил свои позиции как защитная валюта, особенно во время ухода от риска после конфликта между США и Ираном.
Отдельно доллар пострадал в прошлом году из‑за опасений инвесторов относительно независимости ФРС после неоднократной критики тогдашнего председателя Джерома Пауэлла со стороны президента Дональда Трампа. Эти опасения — и давление на доллар — ослабли после того, как Уорш возглавил центральный банк.
Лучше для «бакса»
Сокращение валютного хеджирования, по крайней мере на марже, устраняет потенциальное препятствие для укрепления доллара. Если ранее хеджевые потоки служили встречным ветром для доллара, то их отсутствие, вероятно, станет «маржинальной поддержкой доллара в дальнейшем», сказал Молони.
Аналитики отмечают, что во многом траектория доллара будет по‑прежнему зависеть от продолжающегося успеха инвестиционной истории США в сфере ИИ, которая остается мощным фактором притяжения для международных инвесторов.
Если ожидания инвесторов относительно устойчивости ИИ‑сделки окажутся чрезмерно оптимистичными и рост экономики США замедлится, фонды могут пересмотреть свои потребности в хеджировании.
Но на данный момент доллар чувствует себя уверенно.
«Вы по‑прежнему находитесь в ситуации, когда ставки по доллару, доходность от долларового кэрри и доходность американских акций высоки», — сказал Нельсон из Wells Fargo. «Пока это не изменится, мы остаемся в мире в целом сильного доллара».